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一周行情回顾：5月29日-6月2日，权益及商品市场反弹，债市窄幅波动。国内方面，官方PMI数据印证经济修复动能环比转弱，对增量政策的期待和非官方PMI的意外走高略微提振情绪，权益市场超跌后小幅反弹，10Y国债收益率在2.70%-2.72%区间小幅波动。海外方面，美国债务上限问题风险基本解除，就业市场韧性仍在，结合美联储官员表态转鸽，6月加息预期回落，风险情绪边际好转以及美债收益率回落带动商品板块反弹。

5月PMI数据解读

5月制造业PMI环比回落，由前值49.2%降至48.8%，连续两个月位于荣枯线以下，服务业PMI由前值55.1%降至53.8%，建筑业PMI由前值63.9%降至58.2%下，建筑业PMI回落幅度最大暗示基建投资和房地产施工增速放缓的问题。

从PMI分项看：一是供需同步走弱，需求不振仍是核心矛盾。供需两端指标均处收缩区间，生产、新订单、新出口分别回落0.8、0.5、0.4个百分点，生产指数步入荣枯线以下，而需求端环比走弱更为突出。新订单指数进一步回落至47.2%，暗示在春节积压订单逐步消化后，出口增速回落压力明显。二是企业扩张意愿不强，整体仍处去库阶段。5月原材料库存指数、产成品库存指数均继续回落，且新订单指数位于产成品库存指数下沿，表明企业仍处去库阶段。三是价格回落影响显著。5月原材料购进价格指数较前值下降5.6个百分点至40.8%，出厂价格指数较前值下降3.3个百分点至41.6%，成为本月收缩最为明显的分项。在基建投资增速下滑、房地产销售遇冷的背景下，原材料及终端市场需求不足带动价格显著回落，也预示着5月PPI将走弱。

5月非官方PMI回升至50.9%，两个PMI出现背离。由于两个PMI在样本数量和覆盖范围有明显差异，指标走势常有分歧。一般认为非官方PMI调查对象以中小民营机构。在官方PMI的统计分项中，5月中小企业景气度在荣枯线以下进一步回落，这与非官方PMI踏上荣枯线有所背离。我们认为这是由于统计样本及调查偏误的差异，同时侧面反映了我们前期反复强调的的经济弱修复呈结构分化特征。

从高频数据看5月经济态势

生产端，主要工业品开工率环比走低、同比走高。钢厂产量及开工率、建材产量、PTA开工率环比小幅回落，汽车轮胎开工率环比大幅回落。

需求端，基建相关开工率增速放缓或回落，土拍市场回暖迹象不明显，房地产销售未见起色，房价转跌担忧再起，汽车销售在打折策略下有所回暖但整体动力不足。

信贷前瞻，票据利率止跌反弹但明显低于一季度水平，资金面显著转松后边际收紧但DR007整体处于2%以下，两个数据指向一致，我们认为5月信贷投放较4月或环比改善，但未恢复到一季度水平，预计企业中长贷仍然是主要支撑，居民中长期贷款仍是主要拖累。

风险提示海外经济衰退超预期；地缘政治形势超预期演变；国内稳增长政策不及预期